华润微(688396)：需求景气推动毛利率持续提升

公司前三季度实现营业收入94.91 亿元（yoy+17.62%），毛利率27.94%（yoy+1.50pct），归母净利润9.77 亿元（yoy+85.95%）。其中，3Q26单季度实现营业收入33.62 亿元（yoy+17.94%/ qoq+2.78%），毛利率30.35%（yoy+2.47pct/ qoq+2.74pct），归母净利润2.55 亿元（yoy+36.45%/qoq-35.07%）。公司订单充足，调价兑现及产品结构优化下收入与毛利率继续改善，归母净利润环比回落主要受子公司润鹏折旧压力较大以及投资带来的公允价值损失拖累。我们看好公司作为功率IDM 龙头，不断丰富在BCD、CMOS、存储等各类工艺制造能力，伴随份额提升以及产能扩张，带来长期业务增长潜力。给予目标价64.61 元，维持“买入”评级。


　　3Q26 回顾：毛利率同环比改善，投资损益拖累净利表现AI 需求增长挤出导致8 吋/12 吋产能供给趋紧，驱动传统市场进入补库周期。


　　受益于行业供需景气，公司3Q26 订单充足、产能利用率维持高位，单季度营收创历史新高，实现营业收入33.62 亿元（yoy+17.94%/ qoq+2.78%）。


　　公司对部分功率客户以及BCD 平台代工客户的调价逐步体现，叠加产能持续向高附加值、高毛利产品倾斜，毛利率回升至30.35%（yoy+2.47pct/qoq+2.74pct）。3Q26 销售、管理、研发合计费用率为15.28%（yoy-2.28pct/qoq+1.46pct），环比上升主因研发费用环比增加16.12%。3Q26 公司实现归母净利润2.55 亿元（yoy+36.45%/ qoq-35.07%），净利表现受金融资产公允价值变动、投资亏损扩大拖累，其中3Q26 公司投资亏损环比扩大1.14亿至2.53 亿，主因子公司润鹏尚处产能爬坡期，设备折旧等固定成本对其盈利形成压力。


　　受益成熟制程景气上行，积极扩产蓄力后续长期增长1）功率半导体：公司围绕MOSFET、IGBT、电源管理与驱动IC 及功率模块形成产品组合，持续扩大汽车、工业及白电等客户的配套品类。AI 服务器电源方面，部分硅基及第三代半导体器件已实现供货。随着新项目交付及现有客户配套品类增加，市场份额有望进一步提升。2）代工：成熟制程产能趋紧，公司目前在存储、BCD、硅光等方向持续拓展特色工艺客户，看好润鹏12 吋项目产能逐步释放带来投片规模扩大以及盈利能力提升3）先进封装：光模块对封装尺寸和散热性能的要求提高，公司PLP 面板级封装可满足相关需求，光模块已成为重要下游应用之一。当前公司PLP 订单保持增长，有望驱动先进封装业务收入提升。


　　盈利预测与估值


　　公司目前在手订单饱满，有望支撑12 吋产线后续扩产，叠加前期调价逐步兑现及产品结构优化，公司盈利有望同步向上。我们维持26/27/28 年公司营业收入预测134.6/170.9/210.3 亿元， yoy+21.7/27.0/23.1%； 维持26/27/28 年归母净利润预测12.8/18.1/25.3 亿元，yoy+94.0/40.9/39.8%。


　　我们给予3.3 倍2027E PB（可比公司Wind 一致预期2027E PB 均值为3.0倍，溢价主要系考虑到公司作为功率IDM 的丰富产品与工艺积累，在12 英寸代工、BCD 领域具备领先优势），对应目标价64.61 元（前值87.51 元，基于4.5x 2027E PB），维持“买入”评级。


　　风险提示：AI 电源、光模块等下游需求不及预期；产能释放不及预期。

□.郇.正.林./.汤.仕.翯./.郭.龙.飞    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司