金徽酒(603919)2026年三季报点评：收入端仍有韧性 利润阶段性承压

事件：金徽酒发布2026 年三季报，26 年前三季度总营收23.39 亿元，同比增长1.45%，归母净利润1.78 亿元，同比下降44.90%，扣非归母净利润1.92 亿元，同比下降39.59%。其中26Q3 营收5.23 亿元，同比下降4.16%，归母净利润-0.36亿元，扣非归母净利润-0.27 亿元。


　　100 元以上产品表现稳健，省内基本盘稳固。公司三季度收入同比小幅下降，在行业调整阶段仍具备较强韧性。1）分产品看，单三季度300 元以上/100-300元/100 元以下产品收入1.48/2.81/0.73 亿元，同比-5.67%/+8.74%/-20.04%，100-300 元产品收入实现稳健增长，省内柔和系列部分产品采取控量策略。100元以下产品收入同比有所下滑，估计与发货节奏影响有关，公司加大三四星产品在下沉市场的推广布局，三星产品出现销售好转趋势。300 元以上产品收入小幅承压，公司坚持以18 年/28 年作为引领，年份系列保持稳健发展。2）分区域看，26Q3 甘肃省内/省外市场收入分别为3.71/1.30 亿元，同比+4.47%/-13.58%，省内市场基本盘稳固、收入保持稳健增长，省外市场收入承压，陕西等规模较大的省外市场保持良好势头，同时进一步聚焦资源发展重点市场。截至三季度末省内/省外经销商数量分别为338/601 家，省内市场经销商相比二季度基本平稳，省外经销商数量有所收缩。


　　短期扰动压制利润，销售回款、预收款等表现较优。1）26Q3 销售毛利率58.69%、同比下降2.75pct，税金及附加项占营收比重17.95%、同比提升3.28pct，销售费用率33.69%、同比提升11.06pct，管理费用率15.22%、同比提升1.59pct。


　　税金率增加受消费税监管趋严、品鉴/业务招待等折算方式影响，销售费用率增加受市场推广、线上投流、费用投放调整等因素影响，此外股份支付费用、对外捐赠、社保基数调整亦对利润产生阶段性影响，综合看26Q3 净利润有所承压。


　　2）26Q3 销售现金回款7.44 亿元，同比增长12.39%，现金回款表现优于收入，经营活动现金流净额0.05 亿元（25Q3 同期-0.38 亿元）。截至26Q3 末合同负债8.23 亿元，同比/环比均有提升。


　　盈利预测、估值与评级：考虑市场费用等影响，我们下调2026-28 年归母净利润预测为2.06/3.34/4.00 亿元（较前次预测下调26.9%/15.8%/8.5%），折合2026-28 年EPS 为0.41/0.66/0.79 元，当前股价对应P/E 为38/23/19 倍，公司作为甘肃白酒龙头，省内基本盘稳固，产品结构布局完善，行业调整阶段具备较强韧性，后续伴随费用精准投入，盈利能力有望回升，维持“增持”评级。


　　风险提示：省内经济疲软，市场竞争加剧，省外拓展不及预期。

□.叶.倩.瑜./.李.嘉.祺./.董.博.文    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司