五洲特纸(605007)：产能释放兑现收入增长 关注盈利修复节奏

3Q26 业绩符合我们预期


　　公司公布业绩：1-3Q26 实现收入76.42 亿元，同比+18.36%，归母净利润3.21 亿元，同比+77.49%，扣非归母净利润3.14 亿元，同比+85.52%；3Q26 实现收入27.48 亿元，同比+17.66%，归母净利润0.91 亿元，同比+53.96%，扣非归母净利润0.88 亿元，同比+61.63%，业绩基本符合我们及市场预期。


　　发展趋势


　　产能释放兑现收入增长，研发投入强化技术支撑。收入增长受益于新增产线顺利投产，湖北基地PM25 高强瓦楞纸产能与江西基地PM19 文化纸产能顺利投产，带动销售规模扩大。1-3Q26 研发费用1.29 亿元，同比+88.40%；3Q26 研发费用0.39 亿元，同比+79.03%。公司加大技术创新投入以匹配产能扩张节奏，我们预计研发端持续加码将支撑新产品开发及工艺优化。


　　短期盈利承压，浆纸一体化推动盈利修复。3Q26 毛利率7.26%，环比-3.62ppt，3Q26 盈利能力环比回落，显示新增产能爬坡期成本压力仍存。据公司公告，江西基地60 万吨化学浆、湖北PM22 工业包装纸产能30 万吨及物流码头项目预计将于27H1 投产，我们预计木浆自给率提升进一步构筑成本优势，有望带动毛利修复。


　　资本开支维持高位，关注现金流与偿债能力边际变化。1-3Q26购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金达21.98 亿元，超2025 年全年。1-3Q26 经营活动现金净流量1.98 亿元，同比+9.15%，3Q26 经营现金流仅0.92 亿元，同比-63.99%；期末现金余额2.91 亿元，同比-15.62%。集中扩产导致资本开支强度较大，对经营性现金流形成阶段性挤压。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司浆纸一体化竞争力，我们将2026 预测归母净利润上调26.5%至4.92 亿元，新引入2027 预测归母净利润5.98 亿元；现价对应26/27E P/E 为11.9x、9.8x。我们维持跑赢行业评级并上调目标价30.8%至17.00 元，目标价对应26/27E P/E 为16.4x、13.5x，隐含38%上行空间。


　　风险


　　浆价大幅波动，新增产能投放拖累业绩，现金流恶化压力。

□.陈.彦./.柳.政.甫./.刘.嘉.忱    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司