金徽酒(603919)2026年三季报点评：经营稳健 相对优质

公司公布2026 年三季报，26 年前三季度实现营业收入23.4 亿元，同增1.5%，归母净利润1.8 亿元。单Q3 营业收入5.2 亿元，同降4.2%，归母净利润-0.4亿元，去年同期0.3 亿元，回款7.4 亿元，同增12.3%，经营现金流量净额0.1亿元，去年同期-0.4 亿元，期末合同负债8.2 亿元，环比Q2 末增加0.9 亿元。


　　评论：


　　Q3 收入端微降相对稳健，省内延续增长势能。Q3 营收同降4.2%相对稳健符合预期，分产品看，单三季度300 元以上/100-300 元/100 元以下收入分别同比-5.7%/+8.7%/-20.0%。结合渠道反馈，年份系列发货后置至国庆后有所下滑，年份28 和竞品价差拉开下增速高个位数，年份18 对标竞品挺价下动销偏慢；柔和系列仍在控货，Q3 发货回补下增速转正；百元以内Q3 控节奏下滑较多，三星基本见底。分区域看，Q3 省内/外收入同比+4.5%/-13.6%，省内延续恢复，省外能量系列Q3 控节奏有所回落；此外互联网销售Q3 同比+13.7%。Q3 末省内/外经销商338/601 家，较Q2 末分别+4/-24 家。


　　毛利率下行叠加税费率提升，盈利端相对承压，现金流表现相对较好。单Q3归母净利润转亏至-0.4 亿元，一是收入下降成本上升；二是市场推广费用增加；三是股份支付、对外捐赠、社保基数影响。具体看Q3 毛利率同比下降2.7pcts至58.7%，主要系百元以下产品占比提升及品鉴赠饮加大。税费率方面，营业税金率同比提升3.3pcts 至17.9%，主要系销量增多后从量税增加、收税执行趋严等因素所致；销售费用率同比提升11.1pcts 至33.7%，主要系逆势加大市场投入、原渠道垫付费用转由公司兑付及线上推流增加等因素所致；管理费用率同比提升1.6pcts，系股份支付及社保基数调整。综上，Q3 归母净利率-6.8%（去年同期为4.7%）。现金流方面表现较好，Q3 销售回款同增12.3%至7.4 亿元，Q3 末合同负债8.2 亿元、环比Q2 末增加0.9 亿元。


　　公司战略清晰执行高效，相对经营优势延续。公司坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”战略路径，持续夯实“甘青新一体化”与“陕宁蒙一体化”建设，产品结构持续升级，年份系列发展势能较好，公司省内亦加大乡镇渠道开拓与KOL维护，26 年前三季度省外占比提升2.1pcts 至26.1%，用户工程及互联网打法加速复制。结合渠道反馈，中秋国庆期间动销同比有所下滑，节后已恢复微增，渠道按实际动销补货、库存良性。展望Q4，同期基数不高，叠加Q3 部分回款发货后置确认，若年底旺季有脉冲式动销，经营或可环比改善。


　　投资建议：短期承压不改长期空间，维持“推荐”评级。年内看公司团队稳定战略清晰，省内延续恢复、省外占比提升，现金流表现好于收入，全年预计收入平稳微增；考虑Q3 市场投入加大及股份支付、社保基数调整等因素，全年利润预计偏低。但长期看伴随西北市场扩容升级、陕西样板市场加快复制，公司成长空间仍大。结合最新运营情况，我们略调整26-28 年EPS 预测值为0.40/0.76/0.86 元（原预测值为0.52/0.78/0.88 元），给予27 年目标估值25 倍PE，对应目标价19 元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：行业需求持续疲弱，西北竞争加剧拓展不及预期等。

□.欧.阳.予./.田.晨.曦./.张.慧./.王.培.培    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司