金徽酒(603919)：费用投放加大致3Q26利润承压 基本盘稳健

业绩回顾


　　3Q26 业绩低于我们预期


　　公司公布3Q26 业绩：1-3Q26 收入23.4 亿元（+1.5%），归母净利润1.8 亿元（-44.9%）；3Q26 单季收入5.2 亿元（-4.2%），归母净利润-0.4 亿元（3Q25 为0.3 亿元），单季转亏，收入基本符合预期，利润低于我们的预期，主因单季度费用投放加大。


　　发展趋势


　　100–300 元价位低基数下修复，300 元以上及省外受发货节奏扰动承压。分产品，单季度300 元以上/100–300 元/100 元以下收入同比-5.7%/+8.7%/-20.0%，整体结构升级趋势延续。300 元以上产品收入表现主要受发货后移及公司主动收缩控价影响；100–300 元产品在3Q25 低基数上如期略有修复；100 元以下产品表现亦受基数扰动，累计同比+9.4%符合预期。分区域看，省内/省外同比+4.5%/-13.6%，省外承压主因部分发货延后至4Q。


　　费用集中投入叠加毛利率下行及税金拖累，3Q26 归母净利润率阶段性承压。3Q26 归母净利润率为-6.8%，同比下降约11.5ppt。收入承压、成本相对刚性，毛利率同比下降2.7ppt；销售费用率33.7%，同比上升11.1ppt，主因品鉴等集中投入及前期对应付现费用；管理费用率受股份支付增加影响，同比上升1.6ppt；税金及附加率17.9%（+3.3ppt），拖累盈利。


　　公司合同负债充裕，省外扩张与结构升级趋势延续。3Q26 末合同负债8.2 亿元，较1H26 末增加0.9 亿元，为后续收入释放提供支撑。我们认为短期公司发货节奏及一次性费用扰动偏短期，中长期公司的经营韧性有望延续。


　　盈利预测与估值


　　因公司费用投放有所加大，我们下调盈利预测，2026/27 年预测归母净利润下调22.3%/13.0%至2.1/3.2 亿元。当前股价交易于2026/27 年39.9/26.6 倍P/E 估值。考虑到甘肃区域市场结构升级趋势及公司核心竞争优势不变，利润率中期有望企稳提升，我们维持目标价22.00 元/股不变，对应现价31.3%提升空间，对应2026/2027 年52.4/35.0 倍P/E，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　宏观经济与区域消费风险，市场竞争加剧风险，省外市场扩张风险。

□.季.雯.婕./.祝.美.学./.王.文.丹./.孙.瑜    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司