西麦食品(002956)：收入规模持续扩大 盈利弹性兑现

事件概述


　　前三季度公司实现营业收入 20.64 亿元，同比+21.7%；归母净利润 2.27 亿元，同比+71.56%。


　　单三季度实现营业收入 6.62 亿元，同比+20.99%；归母净利润 0.78 亿元，同比+54.94%。


　　分析判断：


　　收入规模持续扩大，全渠道矩阵持续发力


　　Q3 收入延续高增趋势，产品端我们判断复合燕麦片仍是核心增长引擎，纯燕麦维持较快增速；药食同源养生粉、有机燕麦等新品贡献继续提升。渠道端我们判断盒马、山姆等会员商超谷物创新中心系列同比高增，线上抖音、拼多多兴趣电商及即时零售保持高景气，B2B 与 OEM 业务稳步推进，经销基本盘稳固、直营渠道亮眼，全渠道矩阵协同共振。


　　红利延续+费效比提升，盈利弹性大幅释放


　　成本端来看，Q3 毛利率 43.6%，同比基本持平，经营结构稳健。费用端来看，Q3 销售费用率 22.8%，同比下降 4.4pct，我们判断主要系淡季费用投放节奏前置、渠道投放精细化，人效与营销效率持续优化，费效改善显著；管理费用率 5.75%，同比小幅提升，主要系人员扩张与规范化运营投入。综合来看，Q3 净利率 11.93%，同比提升 2.62pct，公司盈利弹性在规模效应和费用率下行双重驱动下大幅释放。


　　业绩具备较强支撑，大健康赛道打开长期成长空间Q4 为传统消费旺季，春节备货即将启动，复合燕麦放量、零食量贩渠道下沉、会员商超拓展以及线上兴趣电商高景气共同支撑旺季动销，全年业绩具备较强支撑。中长期来看，公司持续巩固纯燕麦、复合燕麦基本盘，做大有机燕麦优势，推进药食同源粉、燕麦粥等功能化新品，围绕大健康、食养方向拓展产品边界；渠道端全渠道齐头并进，稳步推进海外布局，"再造一个新西麦"战略稳步推进，成长空间广阔。


　　投资建议


　　参考最新业绩报告以及成本变化，我们维持公司 26-28 年营业收入 27.32/32.02/37.27 亿元的预测不变；调整 26-28 年 EPS 0.83/1.04/1.24 元的预测至 0.87/1.05/1.26 元；对应 2026 年 10 月 23 日 18.81 元/股收盘价，PE 分别为 22/18/15 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　行业竞争加剧、渠道扩张不及预期、成本上行。

□    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司