新疆众和(600888)：激励向业务骨干倾斜 增长目标明确

核心观点


　　公司披露2026 年股票期权激励计划（草案），拟向激励对象授予股票期权8500 万份，占总股本5.47%，考核以2025 年扣除天池能源的净利润为基数，2026/2027/2028 年净利润增速分别不低于204%/308%/340%，并叠加经营单位和个人业绩考核、HSSE一票否决。公司正处于业绩反转+新产能释放+AI 需求放量的三重叠加窗口，如果天池能源维持4.83 亿元的投资收益，则在完成目标的情况下，2026-2028 年净利要求10.26/12.12/12.69 亿元，方案覆盖面重心在业务骨干，明确纳入子公司核心人员，便于把防城港氧化铝、电子箔、高纯铝等新业务团队统一绑定，且预留比例较高，为达产期和新技术招聘留足弹性。


　　事件


　　公司披露2026 年股票期权激励计划（草案）。


　　公司拟向激励对象授予股票期权8500 万份，占总股本5.47%，其中首次6995 万份（4.50%）、预留1505 万份（0.97%）；考核以2025 年扣除天池能源的净利润为基数，2026/2027/2028 年净利润增速分别不低于204%/308%/340%，并叠加经营单位和个人业绩考核、HSSE 一票否决。


　　简评


　　业绩目标拆解：


　　2025 年归母净利润6.62 亿元，其中天池能源权益法收益4.83 亿元，扣除后考核基数约1.79 亿元；对应2026-2028 年考核净利约5.45 亿/7.30 亿/7.88 亿元。如果天池能源维持4.83 亿元的投资收益， 则在完成目标的情况下， 2026-2028 年净利要求10.26/12.12/12.69 亿元。


　　业绩增量拆分：


　　公司未来业绩增量来源有三个方向：1、传统领域防城港氧化铝项目年中投产，240 万吨氧化铝将在今明两年贡献产量和利润增长；2、电极箔搬迁升级完成在即，前期受新疆产区环保压力影响，公司腐蚀箔产线利润下行，且中报计提了3000 万营业外支出作为旧产线报废的损失。随着后期搬迁完成，公司电极箔业务将实现结构修复，成本下降，产销回升；3、下游铝电解电容器需求提升带来的全产业链景气行情。随着AI 服务器机柜的功率膨胀，从Rubin 一代开始，对铝电解电容器的需求指数级增长，　　带动了电容器涨价，有望复制2021-2023 年新能源需求暴发拉动铝电解电容器全产业链涨价涨利的行情，公司从高纯铝到电子光箔、电极箔都将高度受益。


　　公司股权激励覆盖面广，考核配套偏严。


　　计划拟授8500 万份、覆盖455 人，其中9 名董高合计560 万份、447 名核心管理/技术/业务人员合计6435 万份，核心骨干占拟授总量75.71%；另留1505 万份、占17.71%用于后续人才。方案覆盖面重心在业务骨干，明确纳入子公司核心人员，便于把防城港氧化铝、电子箔、高纯铝等新业务团队统一绑定，且预留比例较高，为达产期和新技术招聘留足弹性。


　　盈利预测和投资建议：公司正处于业绩反转+新产能释放+AI 需求放量的三重叠加窗口，上半年归母净利润同比增长33.6%，业绩拐点已获初步验证。预计公司2026-2028 年的归母净利润分别12.03 亿元、18.14 亿元和22.49亿元，对应的PE 分别为12.5 倍、8.3 倍和6.7 倍，维持“买入”评级。


　　风险分析：合金及铝制品业务的铝价周期波动风险。公司合金产品（29.66 亿元）和铝制品（6.98 亿元）合计占总收入约46%，本质上是铝冶炼加工的周期性业务，盈利与电解铝价格高度正相关。2025 年合金产品毛利率6.27%，铝制品毛利率10.72%，利润弹性对铝价极为敏感。若全球电解铝供需格局逆转或宏观经济下行导致铝价趋势性走弱，该板块利润将大幅收缩，拖累公司整体业绩。


　　能源成本上升风险。电解铝单吨耗电约13,000kWh，三层电解法高纯铝吨铝耗电约16,000kWh，对电价敏感度极高，均是高能耗行业，如果电价波动，能源成本上升，将推高公司成本影响利润释放。


　　下游AI 服务器需求不及预期风险。公司高纯铝→电子铝箔→电极箔的增量逻辑高度依赖AI 服务器电容需求爆发和800VHVDC 架构落地。若英伟达因基础设施制约推迟部署节奏，或AI 算力投资增速放缓，相关拉动效应将延后兑现。

□.王.介.超./.覃.静./.王.晓.芳./.年.亚.颂./.汪.明.宇    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司