春风动力(603129)：全地形车高端化持续兑现

2026H1 公司实现营收133.86 亿元（yoy+35.82%），归母净利润10.65 亿元（yoy+6.26%），扣非归母净利润10.50 亿元（yoy+10.44%）。其中Q2营收80.27 亿元（yoy+43.22%，qoq+49.80%），归母净利润6.42 亿元（yoy+9.41%，qoq+51.87%），扣非归母净利润6.33 亿元（yoy+17.20%，qoq+51.96%）。Q2 营收创新高，全地形车、燃油摩托车及极核电动两轮车共同驱动收入提速。展望后续，全地形车高端新品放量、燃油摩托车拓品类及出海、极核产品与渠道扩张有望共同支撑增长。维持“买入”评级。


　　收入端：Q2 营收同比+43%，全地形车贡献核心增量1）26Q2 营收80.27 亿元（yoy+43.22%，qoq+49.80%），同比增速较Q1的+26.07%进一步提升；H1 营收133.86 亿元（yoy+35.82%），收入端呈现明显加速态势。2）分业务看，H1 全地形车/燃油摩托车/极核收入71.46/40.00/11.62 亿元，其中全地形车销量13.11 万台、收入yoy+51.05%，为增长主要驱动力；燃油摩托车外销收入23.15 亿元（yoy+40.41%）。3）产品高端化与出海共同驱动增长。北美市场高端车型销售占比提升，推动单车均价上行；拉美及亚洲渠道扩张带动订单增长，海外市场持续贡献增量。


　　盈利端：Q2 毛利率同比-1.05pct，汇兑损失压制净利率1）26Q2 毛利率26.29%（yoy-1.05pct，qoq-2.41pct），主营业务成本中包含较多关税成本（H1 美国进口关税6.43 亿元，占营收的4.80%），对毛利率产生挤压。2）Q2 四费率14.24%（yoy+0.69pct，qoq-2.90pct）；销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为4.36/3.28/6.06/0.54% （ yoy-0.98/-0.75/+0.69/ +1.72pct，qoq-1.11/-1.17/+0.48/-1.09pct）。收入规模扩张推动销售及管理费用率同环比下降，但研发及财务费用率同比上升压制利润释放；其中汇兑损失2.56 亿元，较上年同期增加2.53 亿元。3）综上多重因素，Q2 净利率8.59%（yoy-2.46pct，qoq+0.62pct）。4）据公司2026 年9 月8 日公告，本次收到美国关税及利息退回5403.24 万美元、年内累计9264.03 万美元，公司预计合计影响2026 年净利润约4.40 亿元且主要体现在下半年，对H2 毛利率形成支撑。


　　高端化与品类扩张持续推进，渠道及产能布局支撑成长1）全地形车高端化持续推进：旗舰车型Z10 实现批量交付，切入北美高端价格区间，叠加Z10-4 等新品投放，有望推动高端车型占比及单车价值提升。


　　2）燃油摩托车品类持续拓展：500SR 四缸仿赛、1000MT-X 公升休旅强化中大排玩乐车型布局，150SC-F 踏板拓展通勤市场，产品覆盖及目标客群进一步扩大。3）极核产品及渠道加速扩张：推出EZ2i、EZ1i、AE3、AE2等新品，完善电动自行车与电动摩托车产品矩阵，上半年全网渠道突破2600家，一至三线核心城市覆盖深度持续提升。4）海外配套及电动两轮车产能布局推进：1 月在泰国新设全资孙公司，主要从事全地形车车架生产销售；极核智能装备新基地持续建设，为海外本地化及电动两轮车放量提供支撑。


　　盈利预测与估值


　　我们预计公司2026-2028 年营收270/331/389 亿元（ yoy+36.75%/+22.65%/+17.42%），归母净利23.76/30.45/37.72 亿元（yoy+41.82%/+28.15%/+23.87%）。可比公司2026 年iFinD 一致预期PE 均值约17.9倍，考虑到公司营收高增且高端化和品类扩张持续推进，给予公司30%估值溢价，即给予公司26 年23.2 倍PE，目标价359.50 元。维持买入评级。


　　风险提示：1）新品放量不及预期；2）关税、汇率、运费等外部环境波动。

□.宋.亭.亭    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司