昆仑万维(300418)：AI全栈布局 商业化持续推进

昆仑万维持续推进AGI 与AIGC 核心战略，已形成覆盖底层模型、AI 应用及海外内容业务的多元化布局。公司26H1 实现营业收入53.59 亿元（yoy+43.6%），归母净利润10.88 亿元（yoy+227.2%），扣非归母净利润-4.58 亿元（yoy+46.7%）；其中26Q2 实现营业收入27.89 亿元（yoy+41.6%，qoq+8.5%）；归母净利润19.75 亿元，同比、环比均实现扭亏；扣非归母净利润4.34 亿元（yoy+594.3%，qoq 转盈）。收入高增长主因短剧业务带动，归母净利润大幅增长主要来自子公司艾捷科芯股权融资后产生14.79 亿元非经常性投资收益。我们认为，公司短剧业务延续高增长，AI 模型及应用商业化持续推进，维持“买入”评级。


　　海外短剧业务延续高增长，FreeReels 领跑出海市场公司海外短剧业务保持较快增长，已成为主营业务增长的重要支撑。根据SensorTower，26H1 公司旗下FreeReels 位列出海短剧APP 下载量第一名，预估下载量突破2 亿，用户日均使用时长超过60 分钟；截至6 月底，公司AI 短剧平台业务单月流水已超过6500 万美元，商业化规模持续扩大。同时，公司持续推进短剧内容生产与AI 技术结合，DramaWeave 7 月月度上新的剧集中超过90%的内容为AI 生成。


　　AI 全栈布局持续推进，算力芯片与模型能力形成协同公司持续完善AI 全栈布局，逐步构建覆盖底层算力、基础模型及上层应用的AI 应用体系。底层方面，公司子公司艾捷科芯于2026 年4 月完成新一轮增资扩股，引入国家人工智能产业投资基金、长鑫芯聚等外部投资者，合计出资4.5 亿元，对应估值超过40 亿元，增资完成后公司持股比例约48.6%。


　　模型层面，公司持续推进大模型能力迭代，围绕视频生成、音乐生成、世界模型及智能体等前沿方向持续加码，年内先后发布SkyReels-V4、MurekaV9.5、Matrix-Game 3.5 世界模型及SkyClaw-v1.0 Agent 模型，持续丰富AI 模型能力矩阵，相关模型多次位列国际权威榜单测评前列。


　　多元AI 应用加速落地，商业化持续推进


　　公司围绕AI 办公、AI 陪伴、AI 游戏及AI 端侧等多元场景加快产品落地，形成从底层模型到终端应用的完整转化链路。其中，AI 办公智能体SkyworkSuper Agents 持续完善办公自动化能力，功能已覆盖主要办公场景；AI 陪伴产品Linky 已覆盖全球多个市场，通过订阅及道具付费实现商业化；AI游戏《猫森小镇》依托Matrix-Game 世界模型探索AI 原生人机交互体验，研发测试工作有序进行；AI 端侧产品Skywork Note 上线仅 7 天后实现海外库存售罄，后续全系列Skywork 智能硬件家族有望加速推出。


　　盈利预测与估值


　　公司AI 产品矩阵商业化不断加深，随着AI 短剧平台规模效应释放及营销投放效率优化，利润端有望逐步改善。我们上调公司2026-2028 年公司收入预测至104.8/121.2/127.6 亿元（前值84.8/89.2/88.6 亿元，上调幅度23.6%/35.9%/44.0%），并综合考虑公司投资收益确认节奏、营销费用投入节奏，上调同期归母净利润预测至16.6/8.4/15.2 亿元（前值为4.5/7.2/10.9亿元，上调幅度264.9%/16.7%/39.3%）。我们基于SOTP 估值法测算公司目标市值823.1 亿元（基于26 年Opera 9.0X PS，短剧业务6.3X PS，大模型业务估值172.1 亿元，投资业务95.4 亿元），给予目标价64.05 元（前值67.59 元）。


　　风险提示：AI 落地不及预期、模型开发进度不及预期、行业政策风险。

□.夏.路.路./.田.鹏    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司