迎驾贡酒(603198)：报表修复趋势延续 盈利能力出现改善

2026H1 公司实现营业总收入34.16 亿元/同比+8.08%，归母净利润11.62 亿元/同比+2.79%，扣非归母净利润11.21 亿元/同比+2.49%。2026Q2 实现营业总收入11.86 亿元/同比+6.55%，归母净利润3.27 亿元/同比+8.44%，扣非归母净利润3.03 亿元/同比+9.29%。


　　2026Q2 中高档酒稳健增长，省外和直销渠道表现突出。分产品看，2026Q2酒类业务收入10.96 亿元/同比+6.79%，其中中高档酒收入8.76 亿元/同比+7.24%，普通白酒收入2.20 亿元/同比+5.03%；中高档酒收入占比同比+0.33pcts 至79.88%，产品结构整体稳定。分区域看，2026Q2 省内/省外收入分别为7.53/3.43 亿元，同比+3.07%/+15.95%，省外收入占比同比+2.47pcts 至31.32%。省外市场成为2026Q2 主要增量来源。分渠道看，2026Q2直销（含团购）/批发代理收入分别为1.08/9.89 亿元，同比+30.69%/+4.70%，直销占比同比+1.80pcts 至9.82%。截至2026H1 末，公司经销商共1365 家，环比2026Q1 末净增加8 家、较2025 年末净减少5 家，经销商规模总体稳定。


　　2026Q2 毛利率明显改善，覆盖销售费用增加，净利率同比回升。2026Q2 毛利率为71.19%/同比+2.86pcts；税金及附加率/销售费用率/管理费用率分别为15.87%/15.01%/5.22%，同比+0.09/+1.60/-0.30pcts。2026Q2 毛销差同比提升1.26pcts，毛利率改善覆盖了市场费用增加，归母净利率同比+0.48pcts 至27.59%。


　　2026H1 现金流显著改善，合同负债随发货确认有所回落。2026H1 销售商品、提供劳务收到的现金为38.43 亿元/同比+10.16%，经营活动现金流量净额为10.75 亿元/同比+239.52%，主要受销售回款增加及采购支出减少推动。截至2026H1 末，公司合同负债4.20 亿元，环比2026Q1 末减少1.12 亿元、较2025年末减少0.64 亿元。


　　投资建议：展望2026 年，公司有望在低基数及前期渠道调整基础上延续恢复，因此我们小幅上调此前对于2026 年的盈利预测；但是考虑到公司仍处于主动渠道调整期，省内核心市场增速放缓，我们下调对于2027-2028 年的盈利预测，预计2026-2028 年公司实现营业总收入64.1/67.5/70.5 亿元（前预测值为64.0/70.3/76.3 亿元），同比6.5%/5.2%/4.6%；2026-2028 年公司实现归母净利润21.4/22.5/24.4 亿元（前预测值为20.2/22.7/25.8 亿元），同比7.8%/5.3%/8.1%；实现EPS2.68/2.82/3.05 元；当前股价对应PE 分别为14.7/14.0/12.9 倍，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；低档酒表现不及预期等。

□.张.向.伟./.王.新.雨    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司