以岭药业(002603)：呼吸承压 心脑与新药表现强劲

公司公布1H26 业绩，收入、归母净利、扣非净利40.7、7.6、7.3 亿元（+1%、+13%、+14% yoy），其中2Q26 实现收入、归母净利、扣非净利16.3、3.5、3.2 亿元（-3%、+2%、+2% yoy）。受益于富有韧性的产品组合（心脑+呼吸+新药），上半年公司抵御呼吸用药行业性承压，利润实现双位数增长，我们预计随着心脑产品放量、呼吸产品回暖、新药持续放量，公司有望维持修复趋势，维持“买入”评级。


　　呼吸受发病率影响短期承压，心脑与新药表现良好1）呼吸系统1H26 收入5.1 亿元（-45% yoy），主因1H26 呼吸发病率下降，其中清瘟收入同比大幅下降、清咳收入同比有所增长，我们预计随着秋冬呼吸发病率提升、清瘟收入全年降幅有望收窄，长期看受益于预防流感、儿童应用有望逐步回归至20~30 亿元，清咳受益于医院准入、OTC 拓展全年收入维持20~30%增长至2 亿元；2）心脑血管1H26 收入24.5 亿元（+25%yoy），受益于学术改革及注射剂竞品受损，我们预计全年有望实现双位数增长；3）其他专利产品收入2.9 亿元（+17% yoy），我们预计解郁除烦与益肾养心合计收入近1 亿元、全年收入有望近2 亿元，其中解郁除烦受益于新入基药目录峰值有望突破20 亿元，津力达、夏荔芪、八子补肾等产品表现平稳，新药表现亮眼，通络明目收入约1500 万元、今年有望超3000 万元，芪防鼻通收入超1000 万元、全年有望超2000 万元，苯胺洛芬收入超1000 万元、远期峰值10 亿元。


　　净利率回升，营运平稳，现金流向好


　　1）1H26 毛利率63.0%（+3.5pct yoy）、净利率18.6%（+2.1pct yoy），销售、管理、研发费用率26.0%、5.6%、7.4%（+3.4pct、-1.2pct、-1.5pctyoy），毛利率提升主因药材价格回落，净利率回升主因毛利率提升；2）2Q26 存货环比增加约3 亿至16 亿元，应收账款及融资环比基本持平至19亿元，生产经营平稳；3）1H26 销售所得现金/营业收入113%、现金流净额/净利润155%，现金流持续向好。


　　中药、化药、生物药创新研发有序推进


　　公司维持中药、化药、生物药高研发投入：1）中药：络痹通、半夏白术天麻、小儿连花清感分别于4M25、7M25、8M25 报产，柴黄利胆、藿夏感冒处于临床III 期，柴芩通淋、参蓉、连花清咳颗粒、连花御屏、芪龙定喘处于临床II 期；2）化药生物药： XY0206（白血病）、XY03-EA（脑卒中）处于III 期， G201（辅助生殖）处于II 期。


　　维持“买入”评级


　　我们维持盈利预测，预计15.4、18.2、21.0 亿元（+20%、+18%、+15% yoy），给予 2026 年 PE 估值 22x（参考可比公司一致预期中位数 19x，考虑到公司呼吸心脑领域领先地位、经营出现改善、创新管线增长潜力，给予一定溢价），目标价 20.31 元（前值 19.38 元，基于 26E 15.4 亿元归母净利润和 21x PE 估值，上调主因可比公司估值上升），维持“买入”评级。


　　风险提示：医保政策变化，药品消费不及预期，集采超预期。

□.代.雯./.张.云.逸./.唐.庆.雷    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司