国投电力(600886)：雅砻江短期承压大股东增持彰显信心

公司发布2026 年半年报。2026 年上半年公司实现营业收入238.86 亿元，同比下降7.05%；归母净利润35.35亿元，同比下降6.83%。公司业绩基本符合预期，上半年业绩下滑主要系雅砻江流域来水偏枯。水电电量下降所致，电价上行及财务费用下降部分对冲电量下滑影响。


　　来水偏枯水电发电量承压，电价上行部分对冲。2026 年上半年公司水电上网电量392.02 亿千瓦时，同比下降17.48%。其中，雅砻江水电、国投大朝山、国投小三峡上网电量分别同比-20.07%、+13.60%、-6.77%。电价方面，上半年公司平均上网电价0.366 元/千瓦时，同比上涨3.68%，其中二季度平均上网电价0.379 元/千瓦时，同比上涨8.29%。上半年公司水电业务实现营收110.49 亿元，同比下降12.11%；毛利68.63 亿元，同比下降14.42%，电价上涨部分抵消水电发电量下降影响。雅砻江水电上半年实现净利润45.57 亿元，同比下降7.30%，利润降幅远小于电量降幅。7 月公司董事会审议通过投资建设牙根二级水电站，计划装机240 万千瓦，预计首台机组2035 年投产。叠加卡拉、孟底沟、牙根一级等在建电站，雅砻江流域滚动开发持续推进，公司稀缺成长性长期持续兑现。


　　火电电量保持平稳，燃煤成本上升压力部分被容量电价提升对冲。2026 年上半年公司火电上网电量209.79 亿千瓦时，同比增长0.91%。上半年火电业务实现营收90.35 亿元，同比增长1.10%；毛利10.49 亿元，同比下降19.04%。燃料成本提升对火电盈利造成不利影响，但2026 年煤电容量电价上调形成有效对冲。分电厂看，国投北疆实现净利润2.96 亿元，同比提升57%，国投湄洲湾、华夏电力利润有所下滑，但仅有国投钦州微亏0.44 亿元，整体盈利能力保持稳健。目前公司钦州三期、湄洲湾三期、舟山燃机等项目在建，装机规模稳步成长有望带动火电盈利回升。


　　新能源装机扩张带动电量高增，水风光一体化前景广阔。2026 年上半年公司风电、光伏上网电量分别为38.59、44.63 亿千瓦时，分别同比增长6.42%、37.17%，主要系新项目陆续投产。二季度公司新增控股投产装机46.50万千瓦，其中光伏40 万千瓦、风电6.5 万千瓦。上半年风、光伏及垃圾发电业务实现营收29.35 亿元，同比增长10.85%；毛利12.62 亿元，同比增长7.12%。毛利率43.01%，同比仅下降1.50pct，彰显水风光一体化模式经营韧性。雅砻江清洁能源基地建设持续推进，装机成长将驱动新能源业绩稳步提升。


　　财务费用持续压降，大股东拟增持彰显发展信心。上半年公司财务费用10.79 亿元，同比减少2.94 亿元（-21.42% YoY），在长期及短期负债规模提升的基础上进一步压降财务成本，增厚企业利润。7 月20 日公司公告大股东拟在半年内增持1.5 亿元公司股份，彰显大股东对公司长期发展的信心。近年来公司分红比例逐渐提升，最新三年分红规划，公司分红比例最低为55%，根据8 月28 日收盘价计算，公司静态股息率达3.73%。


　　盈利预测与估值：我们维持2026-2028 年归母净利润预测为75.55、78.43、82.05 亿元，对应EPS 分别为0.94、0.98、1.03 元/股，当前股价对应PE 分别为14、14 和13 倍。公司清洁能源资产优质，雅砻江流域水风光一体化开发空间广阔，“十五五”期间水、火、风、光装机规模均有提升空间，维持“买入”评级。

□.王.璐./.朱.赫    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司