三七互娱(002555)：关注新品起量进展

三七互娱发布2026 年半年报，公司26H1 实现营业收入72.75 亿元（yoy-14.3%），归母净利润17.66 亿元（yoy+26.1%）；其中26Q2 收入35.54 亿元（yoy-16.2%，qoq-4.5%），归母净利润8.93 亿元（yoy+4.9%，qoq+2.3%），扣非后归母净利润4.06 亿元（yoy-52.2%，qoq-33.4%）。


　　公司收入仍受到长线产品流水自然回落及新品处于引入期的影响，但后续海外新品《Last Asylum: Plague》《RO 仙境传说：世界之旅》等有望逐步释放增量。我们认为，公司新一轮产品周期仍在推进，维持“买入”评级。


　　收入短期承压，新品及海外业务逐步贡献增量


　　26Q2 公司收入利润35.54 亿元，同环比均有所下降，主要受长线运营产品流水自然回落影响，同时《生存33 天》《RO 仙境传说：世界之旅》《LastAsylum: Plague》等2025 年四季度及2026 年上线新品仍处于引入期，流水贡献尚未完全稳定。后续看，公司新品及海外业务有望提供增量，《Puzzles& Chaos》多市场跻身策略类游戏畅销排行榜前20，并持续位居西方魔幻题材SLG 出海新品榜首。新品《RO 仙境传说：世界之旅》年初在中国港澳台地区上线后取得较好市场表现，并于7 月进一步登陆东南亚市场，有望继续释放经典IP 价值。


　　投资收益继续增厚利润，后续关注费用优化情况26H1 公司投资收益达10.16 亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益为9.69 亿元，主要受联营企业智谱华章挂牌上市后股价变化影响，公司按权益法确认的投资收益增加。费用端来看，26Q2 销售费用率约53.0%，较26Q1 环比提升约2.5pct，主要与新品推广及买量投入增加有关；研发费用率、管理费用率则略有提升，主要受收入下滑而费用刚性影响。我们认为，随着新品逐步从引入期进入稳定运营阶段，前期买量投入有望逐步转化为用户及流水增长，公司利润率仍具改善空间。


　　储备产品丰富，提供后续业绩增量


　　公司持续推进“SLG+X”全球化战略，产品矩阵覆盖SLG、RPG、模拟经营、二合及三消等多个品类。当前储备产品中，SLG 方向包括《荒漠沙舟》《代号YC》《代号KG》《代号LD》《代号K5》等，RPG 方向包括《代号ML》《小头盔大冒险》《代号MR》等，同时公司还储备《代号Hope》《代号Nova》《代号Match Catch》等二合产品，有望进一步拓展海外休闲游戏市场。我们认为，公司已经形成较成熟的海外研发、买量、运营及本地化发行体系，随着新品陆续上线并进入稳定运营期，产品接力有望推动收入重回增长。


　　盈利预测与估值


　　公司新产品周期仍处于逐步释放阶段，海外SLG、RPG 及休闲产品矩阵持续完善，AI 赋能有望进一步提升研发、素材生产及发行效率。考虑老游戏生命周期及新产品投入，我们小幅下调公司26-28 年归母净利润预测为27.34/27.66/30.39 亿元（前值为31.92/34.60/37.26 亿元，下调幅度为-14.3%/-20.06%/-18.44%）。当前可比公司2026 年平均PE 为13.0X（前值为26 年14.7X），考虑公司新品储备丰富、海外增长确定性较高，并具备AI 赋能估值溢价空间，给予公司26 年18X PE，下调目标价至22.25 元（估值前值19.6X PE，目标价28.25 元），维持“买入”评级。


　　风险提示：新品上线表现不及预期、买量成本提高、行业政策风险。

□.夏.路.路./.田.鹏    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司