松原安全(300893)：多因素导致业绩承压 全球化持续推进

业绩回顾


　　公司1H26 业绩略低于我们预期


　　公司发布1H26 业绩：1H26 实现营收13.89 亿元（同比+21.01%），归母净利润1.24 亿元（同比-23.05%）；对应2Q26营收7.86 亿元（同环比+28.32%/ +30.20%），归母净利润0.49亿元（同环比-44.27%/-34.90%）。1H26 业绩略低于我们预期，主系年降压力增大、产品结构变动。


　　发展趋势


　　营收规模持续扩张，短期盈利承压系战略性投入所致。2Q26 营收环比增长30.02%，主要系新获核心客户新订单带来。2Q26 毛利率22.28%，同环比-6.86ppt/-5.28ppt，主要系：1）产品结构变化：高毛利的安全带业务收入占比提升；2）年降及返利压力增大；3）下游客户需求承压导致产能利用率低于预期。2Q26 净利润率6.23%，同环比-8.12ppt/-6.23ppt，主要受研发投入加大以及客户应收账款全额计提坏账准备影响。我们预计随着新产能利用率提升及减值出清，下半年盈利水平有望逐步修复。


　　垂直一体化布局持续推进，新业务盈利能力有望逐步修复。合肥巢湖二期气体发生器厂区主体工程已完成，公司预计2026 年下半年完成产线搬迁并实现量产自供；浙江临山安全带零部件智能制造基地预计2026 年底投产。我们认为，核心部件自制率提升将直接降低外购成本，新业务毛利率进入上升通道。


　　全球化逐步进入兑现期。2026 年4 月正式通过梅赛德斯奔驰供应商体系审核，马来西亚基地通过斯特兰蒂斯准入审核并与福特泰国、现代印尼开展项目交流，公司全球化经营逐步进入量产兑现期。我们认为，被动安全行业格局集中，公司依托全产业链成本优势与快速响应能力，有望实现全球市占率稳步提升。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司年降及返利压力大，我们下调26/27 年盈利预测25.9%/24.4%至3.8/5.0 亿元，对应26/27 年17.2/13.3x P/E。考虑传统汽车零部件板块估值中枢下行，我们下调目标价34.9%至20 元，对应26/27 年24.7/19.1x P/E，较当前股价有43.6%的上行空间。但考虑松原卡位优秀，我们维持跑赢行业评级。


　　风险


　　新产品导入不及预期，客户销量不及预期，海外订单不及预期。

□.邓.学./.任.丹.霖./.厍.静.兰./.崔.力.丹    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司