中国石化(600028)：炼油毛利扩大支撑H1净利高增

中国石化于8 月21 日发布半年报：26H1 实现营业收入14366 亿元，同比+2.0%；归母净利润256.3 亿元（扣非后252.7 亿元），同比+19.3%（扣非后同比+19.1%）。其中Q2 实现营业收入7299 亿元，同比+8.3%/环比+3.3%；归母净利润86.2 亿元，同比+4.8%/环比-49.3%。公司拟中期每股派发现金股利0.105 元（含税），现金股利占H1 归母净利润的49.5%。公司26Q2 归母净利润高于我们的前瞻预期30 亿元，主要系国际油价上行带动库存增利，以及化工板块实现扭亏为盈。考虑公司上下游一体化优势显著，叠加新材料领域和非油业务转型持续推进，维持A/H“买入”评级。


　　高油价支撑上游盈利，增储上产延续


　　26H1 公司油气当量产量同比+0.3%至263.5 百万桶，其中境内原油产量同比+0.7%至127.7 百万桶，天然气产量同比+0.7%至741.6 十亿立方英尺；原油平均实现价格同比+17.2%至4001 元/吨，天然气平均实现价格同比-0.7%至2205 元/千方。公司抓住高油价时机加大高效勘探和效益开发力度，天然气全产业链盈利再创历史同期最好水平，26H1 勘探及开发板块经营收益同比增加51 亿元至287 亿元。


　　炼油毛利显著修复，油价高企及新能源替代拖累营销板块26H1 炼油板块原油加工量同比-5.6%至1.13 亿吨，汽/柴/煤油产量同比-2.0%/-3.3%/-4.9%至3017/2346/1553 万吨。炼油毛利同比+139 元/吨至453 元/吨，主要系航煤、石脑油及炼油副产品毛利好转，叠加油价上涨带来的库存增利，板块经营收益同比增加135 亿元至170 亿元。营销板块境内成品油销量同比-9.2%至7900 万吨，受高油价抑制需求及新能源替代加速影响，板块经营收益同比下降23 亿元至57 亿元。


　　出口拓市支撑修复，化工板块盈利同比大幅减亏26H1 化工板块乙烯/合成树脂/合成橡胶产量同比-15.5%/-16.6%/-17.0%至639/921/67 万吨，合纤单体及聚合物产量同比+2.6%至558 万吨。面对需求弱势和毛利收窄，公司“一企一策”“一链一策”优化负荷、原料和产品结构，并加大出口拓市，化工产品销售总量3786 万吨，其中出口同比+70%并创历史新高。26H1 板块经营亏损2 亿元，同比减亏40 亿元，其中Q2单季度实现扭亏为盈；化工资本支出98 亿元，主要用于茂名、齐鲁乙烯和九江芳烃项目，伴随行业资本开支增速至下行拐点及供给格局优化，化工景气有望逐步修复。


　　盈利预测与估值


　　考虑中东局势不确定性仍存，或对公司原料供应及产品价差造成扰动，基于审慎原则，我们维持26-28 年归母净利预测为501/577/615 亿元，对应EPS为0.41/0.48/0.51 元，以0.88 港币对人民币折算，结合A/H 股可比公司估值（26 年Wind、Bloomberg 一致预期12.4/9.4xPE），考虑公司一体化优势、新材料领域和非油业务转型，以及公司有望充分受益于成品油出口配额发放，给予26 年A/H 股15.0/12.0xPE，对应目标价6.15 元/5.59 港元（前值8.00 元/6.06 港元，对应26 年19.5/13.0xPE，以0.88 港币对人民币折算），维持A/H“买入”评级。


　　风险提示：国际油价大幅波动；地缘局势不确定性；下游需求不及预期。

□.庄.汀.洲./.张.雄./.刘.开.伊    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司