今世缘(603369)：2026年第二季度收入增速转正 经营表现具有韧性

2026H1 公司实现营业收入64.4 亿元/同比-7.4%，归母净利润20.8 亿元/同比-6.6%，扣非归母净利润21.0 亿元/同比-5.8%。2026Q2 收入21.1 亿元/同比+14.1%，归母净利润7.0 亿元/同比+19.2%，扣非归母净利润7.1 亿元/同比+22.2%。


　　产品与区域增速转正，核心市场表现相对有韧性。1）分产品看，2026Q2 特A+类/特A 类收入13.0/6.8 亿元，同比+13.6%/+17.3%；A 类/B 类/C、D 类收入分别同比+19.2%/+20.5%/+28.8%，各价格带均恢复增长。公司核心产品整体保持稳定，主要压力集中在高端V 系。Q2 特A+和特A 类产品贡献绝大部分收入增量，但在商务消费偏弱的背景下，高端产品仍需时间消化库存、恢复需求。2）分地区看，2026Q2 省内/省外收入18.4/2.3 亿元，同比+14.3%/+21.7%，省内六大区域全部转正：苏中/盐城分别+20.8%/+21.5%，淮安/淮海分别+17.5%/+15.5%，南京/苏南分别+5.3%/+8.7%。苏中延续较强韧性，优势市场淮安明显改善。3）分渠道看，2026Q2 批发代理渠道收入20.4亿元/同比+14.0%，直销渠道收入0.31 亿元/同比+184.2%。H1 末经销商数量1465 家，较年初净增107 家，其中省外净增91 家。


　　毛利率提升，销售费用率下降，推动盈利能力改善。2026H1 毛利率74.1%/同比+0.8pct，销售费用率14.5%/同比-0.4pct，归母净利率32.3%/同比+0.3pct。单Q2 毛利率73.6%/同比+0.9pct，销售费用率约14.0%/同比-5.1pcts，归母净利率约33.0%/同比+1.5pcts。2026H1 销售收现66.0 亿元/同比-1.6%，其中2026Q2 销售收现18.1 亿元/同比-10.7%，现金流表现弱于收入和利润端。


　　投资建议：公司低基数、渠道库存下降及核心产品价格企稳，2026H2 报表端有望延续修复。虽然目前江苏商务宴请、宴席和开瓶需求均未明显回暖，但是整体看公司经营表现相对行业有韧性。我们维持此前盈利预测，预计2026-2028 年公司实现营业总收入102/106/114 亿元， 同比增长0.1%/4.3%/7.1%；预计2026-2028 年公司实现归母净利润26/28/30 亿元，同比增长1.4%/5.3%/8.0%；实现EPS2.12/2.23/2.41 元；当前股价对应PE分别为14.2/13.5/12.5 倍，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。

□.张.向.伟./.王.新.雨    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司