九洲药业(603456)：表观承压、环比拐点明确 订单与多肽兑现打开第二曲线

【事件】


　　2026 年上半年实现营业收入25.75 亿元（yoy-10.30%），归母净利润3.87亿元（yoy-26.33%），扣非归母净利润3.86 亿元（yoy-26.56%）。其中2026Q2 实现营业收入13.75 亿元（yoy-0.44%，季度环比qoq+14.49%），归母净利润2.15 亿元（yoy-21.88%，qoq+25.12%）。


　　【点评】


　　26Q2 业绩环比显著改善，新兴业务与客户拓展构筑长期增长基石。


　　2026 年上半年公司业绩同比下滑，主要受客户项目订单影响，且影响主要集中在一季度。但二季度经营情况已现积极改善，Q2 单季收入环比增长14.49%，归母净利润环比增长25.12%，显示出较强的经营韧性。分业务看：1）小分子创新药业务：项目管线持续丰富，26 年上半年新增早期临床项目66 个，III 期临床至上市前阶段项目5 个，商业化项目5 个。2）TIDES 业务：作为公司未来发展的重心，在手订单金额同比增长32%，上半年新增项目17 个，涵盖减重、糖尿病等热门领域。3）制剂CDMO 业务：新增签约项目26 个，其中5 个为商业化项目，累计承接的商业化项目已达10 余个。4）特色原料药业务：


　　随着行业库存出清，部分核心产品价格呈现企稳态势，有望实现恢复性增长，为公司贡献稳定现金流。


　　TIDES 业务渐入收获期，全球客户拓展成果显著。公司积极打造多肽、小核酸等新兴业务作为第二增长曲线。1）TIDES 业务：上半年固相合成多肽产能同比增长300%，液相合成多肽产能达到吨级/年。公司正新建3500 升的固相多肽产线以承接商业化项目，并规划远期产能达到1.3-1.5 万升，为业务持续放量提供保障，多肽业务渐入收获期。2）全球客户拓展：公司持续推进"做深"大客户和"做广"新兴客户的战略。


　　在深化与核心大客户合作的同时，新客户拓展成果显著，中国市场引入新客户29 家，美国市场新增17 家新客户，日韩市场新签订单28个。公司已与辉瑞、赛诺菲等全球头部药企建立合作，客户结构持续优化。3）产能建设：为满足持续增长的订单需求，公司加快小分子产能建设，预计2026 年新增产能445m^3，明后年将陆续投产新增340m^3产能，为承接新增订单奠定坚实基础。


　　【投资建议】


　　盈利预测与评级：我们认为随着公司新兴TIDES 业务加速放量、全球客户拓展取得显著成效、以及特色原料药业务企稳回升，公司业绩有望在经历短期调整后重回增长轨道。特别是临床后期和商业化项目占比的提升，将带动公司毛利率稳步修复。我们预计公司2026~28 年营收分别为54.6/64.2/78.2 亿元，归母净利分别为8.45/10.73/14.38 亿元，当前收盘价对应PE 分别为18/14/11 倍，给予“增持”评级。


　　【风险提示】


　　市场竞争加剧的风险；服务的主要创新药生命周期更替及上市销售低于预期的风险；环保安全风险；汇率波动风险

□.唐.爱.金    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司