大华股份(002236)：主业拐点显现

大华股份发布半年报，2026 年H1 实现营收167.04 亿元（yoy+10.03%），归母净利23.83 亿元（yoy-3.74%），扣非净利19.44 亿元（yoy+8.26%）。


　　其中Q2 实现营收98.01 亿元（yoy+9.82%，qoq+42.00%），归母净利16.85亿元（yoy-7.52%，qoq+141.51%）。公司智慧物联产品及方案、国内To G/ToB 业务较快增长并伴随整体毛利率提升，但汇率波动和采购备货分别对归母利润与经营现金流形成压力，同时云边端大模型与Agent 继续向垂直行业场景落地。我们认为，国内数智化升级和AI 应用深化仍是核心业务的重要支撑。维持买入。


　　核心主业与国内政企业务驱动收入增长，国内盈利能力改善上半年智慧物联产品及方案收入139.36 亿元，同比增长18.69%，其中软件业务收入9.98 亿元，同比增长30.07%，而创新业务收入26.02 亿元，同比下降13.92%。分区域看，境内收入86.28 亿元，同比增长14.22%，快于境外的5.87%；境内To G、To B 收入分别同比增长24.82%、15.90%，成为国内增长的主要支撑。我们认为，在国内经济保持韧性、“十五五”重点领域加快落地以及AI 应用创新加速的背景下，公司或将继续围绕城市、企业、区县下沉和海外渠道持续推进业务。


　　毛利率改善支撑扣非增长，汇兑与备货扰动利润和现金流上半年整体毛利率43.06%，同比提升1.45 个百分点，其中境内毛利率提升3.38 个百分点，To G、To B 毛利率分别提升4.13、3.04 个百分点，同时扣非归母净利润同比增长8.26%。归母净利润同比下降3.74%，主要系上年同期较高的一次性投资收益基数，财务费用由上年同期-4.08 亿元升至2.34 亿元，主要系汇率波动导致汇兑损失增加。经营活动现金流净额为-11.07 亿元，同比下降273.25%，主要系采购备货支出增加；期末存货85.68亿元，高于年末60.90 亿元，主要系备货增加，并通过提前锁量锁价、开发替代料及多家供应商供货等方式应对存储芯片及大宗材料涨价。


　　大模型与Agent 向真实工作流延伸，AI 垂直落地继续深化公司将AI 大模型从通用能力构建推进至垂直行业赋能，确立云边端弹性协同，并通过模型蒸馏、量化、多模态融合与RAG 等技术推进边缘侧部署及行业知识校验。应用端，大模型已覆盖智慧能源、工业制造和城市治理等场景；Agent 进一步引入感知理解、任务规划、工具调用和受控执行能力，并可逐步融入现有视频、物联、平台及业务系统。中报将这一进展概括为从“技术验证”向“价值创造”转型，我们认为后续应重点观察AI 能力在真实工作流中的可复制性，以及软件和行业解决方案收入能否持续形成增量。


　　盈利预测与估值


　　我们上调公司26-28 年归母净利润(4.79%、0.73%、0.92%)至41.9 亿元、43.2 亿元和46.3 亿元，对应EPS 为1.28、1.32、1.42 元（前值为1.22、1.30、1.40 元）。上调主要是考虑到主业收入、毛利率拐点已现，25H1 一次性投资收益基数影响逐步减小。基于可比公司估值法，26E 可比公司平均估值为23.6x PE，给予公司26E 23.6x PE（前值26E 22.5x PE），目标价30.02 元（前值27.46 元），维持“买入”。


　　风险提示：宏观经济波动，技术进步不及预期，中美竞争加剧。

□.郭.雅.丽./.郇.正.林./.袁.泽.世    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司