呈和科技(688625)：主业小而美 蓄势AI阻燃剂+AI树脂

AI-PCB 持续迭代，上游材料同步升级


　　AI-PCB 持续迭代，整体价值量提升和上游材料升级同步确定：①PCB 板数量在增加，单机柜/GPU 对应PCB 价值量在增加，②PCB 上游材料同步升级，树脂/填料性能影响覆铜板质量。产业趋势向着高景气度的方向演绎。


　　扩产积极，发力高频高速电子材料


　　全资子公司呈和电子拟投资不超过13 亿元，规划高频高速阻燃剂2500 吨+PPO 树脂2500 吨+高端合成水滑石2 万吨。


　　AI 磷系阻燃剂国产替代加速。常见阻燃剂分为卤系、磷系等，受环保等因素驱动、无卤化是长期不可逆趋势。2026 年1 月子公司呈和电子完成对广东聚讯新材料76.78%股权的收购， 广东聚讯已完成低介电无卤阻燃剂的开发、并实现工业化，算力升级推动阻燃剂产业重构，高端市场随M8/M9 等级材料升级而爆发，国内企业有望加速突破高端林夕阻燃剂认证并实现批量供货。


　　PPO 树脂突破AI-CCL 客户，电子级树脂全球产能集中于SABIC、三菱瓦斯、旭化成等海外龙头，公司PPO 树脂产品已批量供应头部CCL 厂商。


　　主业小而美，成核剂/水滑石稳步放量


　　在周期波动背景下、最近10 年的年收入增速均为双位数，受益国产替代，26Q1 经营数据加速。公司是成核剂、合成水滑石国内龙头，合计贡献超80%毛利，打破海外长期垄断。①成核剂可显著改善聚丙烯性能，产品广泛应用于食品、包装等领域，下游直接客户为石油/能源化工企业。②合成水滑石主要应用于PVC 以及聚烯烃树脂行业，公司产品在中石油、中海壳牌实现进口替代。


　　盈利预测、估值和评级


　　我们看好公司①发力高频高速电子材料，AI 驱动阻燃剂/树脂升级迭代，第二曲线带动业绩与估值重塑，②主业国产替代新材料，成核剂/水滑石稳步放量。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为3.7、5.17 和6.85 亿元，现价对应动态PE 分别为56x、40x、30x，给予2027 年51 倍估值，目标价100 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级


　　风险提示


　　新项目扩产不及预期；算力需求不及预期；高速高频材料竞争格局恶化；主业成核剂/水滑石业务波动。

□.李.阳./.赵.铭    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司